“即便市场交易规模相较2022年有所下降，我们认为2023年仍是S市场（私募股权二级市场）里程碑式的一年。”近日，赋航资本合伙人狄凯在一场线上直播活动上，分享了对S市场2023的总结与2024的展望。

　　狄凯表示，从全球市场来看，2023年的全球S市场交易出现了下滑的趋势。赋航资本援引Jefferies、Greenhill、清科、FOFWEEKLY的数据显示，2021年，全球S市场爆发性增长，整体交易规模达到1320亿美元。随后在2022年、2023年S市场交易规模持续下滑，分别为1080亿美元、1000亿美元。

　　中国S市场交易规模在2023年同样有所下滑，2022年，中国S市场交易规模首次突破千亿人民币，达到1021亿人民币。2023年截至Q3，中国S市场交易规模为437亿人民币。

　　虽然2023年的S市场交易规模有所下降，但狄凯仍对S市场的发展充满信心。一方面，认识和参与S交易的资金方越来越多，虽然大家在2023年整体谨慎，但对S交易的热情仍然高涨。

　　另一方面，政策层面也在不断释放利好。比如，现在已经有6家区域性股权交易中心开展试点股份转让业务，让现在市场中最大的参与群体——国资机构，有了比较好的S交易场所。因此，期待2024年是S交易回暖的一年。

　　主流市场化S交易画像解读

　　什么样的S基金份额更受到市场的青睐？赋航资本通过统计市场上活跃机构的工商数据，刻画出2023年主流市场化S交易的轮廓。分析显示，2021年成立、认缴规模10亿以下、对外投资11-30个资产的Early S基金份额更容易成交。

　　从年份上来讲，2021年成立的基金S交易数量最多，这跟市场交易更青睐Early S有一定的关系。因为Early S处于基金投资期，基本不需要定价，所以成交数量多。Mid/Late S主要是因为产品到期、买卖双方存在价格分歧，成交难度更大。

　　从规模上来说，认缴规模10亿以下的基金更容易成交，这跟大家的认知也比较一致，小规模的基金回报可能更高。从基金底层的项目数量来说，11-30个项目的基金交易数量最多。原因在于买方尽调成本可控，投资更容易产生高收益。

　　“原因在于，如果项目数量过于少，投资赛道可能比较集中，会带来一定的风险。S投资更多是讲究中低风险、中低回报的策略，所以要有一定的分散度。但如果项目太多（比如超过30个），买方尽调的时间成本会非常高。所以在11-30个项目范畴之内的S更加容易进行交易。”狄凯说。

　　S交易生态复杂并不断演变

　　谈及市场生态的变化，狄凯表示，当前S交易生态逐渐向多次投资、多方参与演化。首先，从买方交易次数来看，46%的买方在2023年完成多次投资。这意味着他做S交易不是简单的机会主义，而是当做策略。“我们也认为，未来在S交易里面，把S作为策略的专业化机构会越来越多。”他说。

　　第二，多方交易将成为常态。据了解，在一笔转让中，如果卖方数量和买方数量均为1个，就属于私密交易。买方或卖方超过1个，就属于多方交易。

　　“前几年，很多S交易是私密交易，这跟当时S基金比较小，市场大家认知度不高有关系。现在，越来越多的一对多、多对多、多对一交易出现，S交易已经成为非常市场化的行为。这同时也意味着，因信息不对称而形成的‘捡漏’机会将逐渐减少。”狄凯说。

　　第三，买方性质来看，S基金/F0F多次出资最为活跃，同时值得注意的是，金融机构也慢慢参与到市场中。

　　第四，金融机构在市场化交易中，彼此之间更易达成共识。这是因为金融机构（保险、AMC、信托、券商、银行等）本身的资金属性和风险偏好比较类似，更容易理解对手方交易诉求和资产偏好，从而达成交易。

　　总体而言，中国特色的S市场机会与挑战并存，生态复杂且不断演变。本质上，S交易确定性取决于，卖方的紧迫性和决策流程。

　　狄凯表示，交易过程中，GP扮演着非常重要的角色，是当前S转让的主力。GP可以通过“P+S”策略，实现原基金退出和新基金募资；国资和引导基金是未来S市场卖出的增量，这也离不开各个股交所的支持；民营LP的S卖出机会源自流动性，其具有需求紧迫、决策力强的特点；家办、FOF类S卖出机会源自产品到期，他们是Mid/Late S的重要贡献方。

　　谈及对2024年中国S交易市场的展望，狄凯表示，首先从参与方层面来看，国资LP份额S交易将上升，金融机构买方会越来越多。第二，从交易层面来看，Early S达到稳定增长状态。同时，创新式的复杂Mid/Late S交易会更广泛地被市场接受。最后在资产层面，标的阶段和行业会更加多元化。